Είναι άραγε η ΔΕΗ μια Επένδυση Αξίας

του Γιάννη Κολιού

Όπως έλεγε ο Buffet, αγοράζουμε μία μετοχή όταν βρίσκεται στο χειρουργικό τραπέζι. Είναι όμως η ΔΕΗ στο χειρουργικό τραπέζι ή απλά περιμένει το θάνατό της έξω από το χειρουργείο; Τι ισχύει στην πραγματικότητα για τη ΔΕΗ;

Ας δούμε πρώτα κάποιες αλήθειες:

1. Όλα αυτά τα χρόνια οι διάφορες πολιτικές ενώσεις έχουν επηρεάσει το μάνατζμεντ της επιχείρησης, προβαίνοντας πολλές φορές σε κακοδιαχείριση εις βάρος των μετόχων της.
2. Λόγω κρίσης τα «φέσια» έχουν αυξηθεί δραματικά, σε ποσό περίπου 2,5 δις ευρώ, δημιουργώντας και μια κρίση ρευστότητας.
3. Η πιστοληπτική της ικανότητα αξιολογείται στη βαθμίδα της χρεοκοπίας. Συγκεκριμένα, την 30 Ιουνίου 2017, η πιστοληπτική αξιολόγηση της ΔΕΗ ΑΕ από τους Οίκους S&P και ICAP ήταν καθορισμένη σε «CCC» με αρνητική προοπτική και «F» αντίστοιχα.
4. Η ΔΕΗ έχει το μανδύα της εταιρείας κοινωνικών συμφερόντων, το οποίο πιο ελεύθερα μεταφράζεται ότι «όποιος θέλει πληρώνει», είτε αυτό αφορά τις αδύναμες κοινωνικές ομάδες είτε δημόσιους φορείς και υπηρεσίες. Επίσης, η εταιρεία αποτελεί εισπρακτικό μηχανισμό για φόρους και τέλη τους κράτους.

Από την άλλη όμως μπορεί να σκεφτεί κανείς τα εξής:

1. Κάποια στιγμή μπορεί η ΔΕΗ να αλλάξει μάνατζμεντ προκειμένου να αλλάξει ρότα και να γίνει ο νέος ΟΤΕ. Πότε αναμένεται αυτό; Ενδεχομένως όταν αλλάξει η κυβέρνηση και έρθει η επόμενη να ορίσει καινούριο μάνατζμεντ, με τελικό σκοπό να πουλήσει ποσοστό του δημοσίου στην καλύτερη δυνατή τιμή. Παρόλα αυτά και η τωρινή διοίκηση της εταιρείας φαίνεται να κάνει προσπάθεια προς την κατεύθυνση της εξυγίανσης, κινούμενη μάλιστα μέσα σε ένα πλαίσιο μνημονιακών δεσμεύσεων. Ωστόσο, αυτό δεν είναι κάτι εύκολο γιατί για να καταστεί η διοίκηση της εταιρείας αποτελεσματική θα πρέπει να είναι σε θέση να κοντραριστεί με τα διάφορα συμφέροντα.
2. Όσον αφορά τα «φέσια», η ΔΕΗ έχει εγγράψει στους ισολογισμούς της μεγάλο μέρος των απαιτήσεων.
3. Η εταιρεία ετοιμάζεται να πουλήσει περιουσιακά στοιχεία, με τα οποία θα είναι σε θέση να εξυπηρετήσει το δανεισμό της και να αποφύγει τη χρεοκοπία. Κάποια στιγμή, θα καταλάβουν και οι Ευρωπαίοι ότι δεν μπορεί να τα σαρώσουν όλα οι Κινέζοι και ίσως εμπλακούν πιο ενεργά στις πωλήσεις λιγνιτικών μονάδων και υδροηλεκτρικών εργοστασίων. Έτσι, εκτιμάται ότι, τα assets προς πώληση θα συγκεντρώσουν το ενδιαφέρον δυνατών παικτών. Εκτός αυτού, ενδεχόμενη αναβάθμιση της πιστοληπτικής ικανότητας, θα άνοιγε το δρόμο στους θεσμικούς για να ξεκινήσουν τοποθετήσεις.

4. Όσον αφορά τον κοινωνικό χαρακτήρα, η εταιρεία εισπράττει και κανένα μποναμά που και που. Αλλά αυτό από μόνο του δεν λέει και πολλά εφόσον υπάρχει κακοδιαχείριση. Αυτό που θα περίμενε κανείς να δει είναι κάτι ανάλογο με αυτό που έγινε στην ΕΥΔΑΠ, όπου το κράτος υποχρέωσε όλους τους φορείς (δήμους, δημόσιες υπηρεσίες) να πληρώσουν τα χρέη τους, με αποτέλεσμα η ΕΥΔΑΠ τώρα να έχει μηδενικό δανεισμό και γεμάτο ταμείο.

5. Τέλος, μπορεί να θεωρηθεί θετικό το γεγονός ότι μπαίνουν κι άλλες εταιρείες στο χώρο της ηλεκτρικής ενέργειας γιατί η ΔΕΗ δεν μπορούσε να εξυπηρετήσει όλη τη ζήτηση και αναγκαζόταν να προμηθεύεται ενέργεια. Εκτός αυτού η ΔΕΗ θα συνεχίσει να προμηθεύει τις εταιρείες αυτές σε μεγάλο βαθμό μέσω των λεγόμενων δημοπρασιών ΝΟΜΕ (αν και λέγεται ότι στις δημοπρασίες αυτές ενδέχεται η ΔΕΗ να πουλά κάτω του κόστους).

Όσον αφορά τα οικονομικά στοιχεία της εταιρείας, κοιτάζοντας με τη μεγάλη εικόνα, κάποια βασικά μεγέθη είναι τα ακόλουθα: Σύνολο ενεργητικού €15.2 δις, ίδια κεφάλαια €5.45 δις, μη χρηματοοικονομικά περιουσιακά στοιχεία €11.76 δις, σύνολο δανεισμού €4.38 δις, πωλήσεις εξαμήνου €2.4δις, κεφαλαιοποίηση περί τα €433 εκ. με τιμή μετοχής στο €1.87. Είναι σχετικά δύσκολο να ανατρέξει κανείς (μη επαγγελματίας) προς τα πίσω τους ισολογισμούς, λόγω απόσχισης του ΑΔΜΗΕ και λόγω των σημειώσεων που υπάρχουν στο τέλος και επιδέχονται ερμηνειών.

Εν κατακλείδι, για τα assets που διαθέτει η εταιρεία είναι σίγουρα υποτιμημένη και θεωρώ ότι το ρίσκο είναι μικρό σε σχέση με την δυναμική που υπάρχει προς τα πάνω, αν και η εταιρεία εσωκλείει αρκετή αβεβαιότητα. Την τρέχουσα περίοδο η εταιρεία θα μπορούσε να χαρακτηριστεί και ως “large unpopular”. Μπορεί βέβαια η μετοχή να κουράσει ταλανιζόμενη για μεγάλο διάστημα σε αυτά τα επίπεδα ή και σε ακόμα χαμηλότερα. Αυτό ίσως επιβάλλει την τήρηση μιας μακροπρόθεσμης στρατηγικής χτισίματος θέσης, στη λογική του dollar cost averaging. Και πάνω απ’ όλα μην ξεχνάμε ότι η προοπτική είναι μακροχρόνια. Δεν νοείται κάτι διαφορετικό για μια επένδυση αξίας.

Γιάννης Κολιός

*Τα παραπάνω δεν αποτελούν συστάσεις για οποιαδήποτε χρηματιστηριακή συναλλαγή. Οι υπολογισμοί είναι αποτέλεσμα προσωπικής έρευνας και ενδέχεται να περιλαμβάνουν αστοχίες ή λάθη. Συνιστούν προσωπικές απόψεις που παρουσιάζονται για συζήτηση μεταξύ επενδυτών.